【国泰海通轻工】新型烟草：新品竞相上市，新烟转型趋势不减—国际烟草公司三季报总结

雾化电子烟：美国市场变化仍待兑现，VEEV已跻身欧洲雾化头部品牌。美国市场调味电子烟上市是牵引格局变化的重要变量，考虑英美烟草渠道铺货节奏（2026年9、11月分别新增2.5万家零售渠道，合计覆盖~60%跟踪的雾化电子烟市场容量），以及与消费者需求磨合周期，近期美国尼尔森高频数据变动不显著，但我们预计制造端订单已逐步兑现合规市场扩容趋势。后续仍需观察风味矩阵扩充情况节奏。此外，菲莫国际在欧洲雾化电子烟市场的表现相对亮眼，VEEV品牌在欧洲市场凭借IQOS品牌渠道及营销的助力，以及产品型态合规监管趋势下，成为封闭式换弹市场的一方重要力量。

加热不燃烧：日本加税后市场调整，韩烟重磅新品上市。日本市场加热烟支4月提价后消费者行为仍在调整，下游渠道经历3月备货后的进货节奏也放缓，品牌端出货、动销均放缓。另一方面，IQOS日本市场份额仍稳定68%，而三季度Ploom出货端份额环比在最近两年内首次回落，我们预计这是Ploom 10月相对更激进提价策略的结果。2027年加热卷烟仍在加税提价通道，但由于卷烟会同步提价，我们预计边际影响减弱，消费者真实需求复苏仍需时间。此外，韩国烟草旗舰HNB新品Lil Tonino在三季度登陆韩国首尔，预计11月韩国全国推广，产品力及营销资源投入的决心有望通过四季度的经营数据验证。

尼古丁袋：ZYN美国份额小幅修复，出货增长仍偏弱。美国市场仍是竞争的焦点，ZYN品牌2026年以来整体表现乏力，在面对英美烟草Velo主打湿法产品+多子品牌线+激进定价的策略下出货放缓、份额回落，后续ZYN也在积极补齐产品变体，调整定价体系以应对市场竞争，6月ZYN ULTRA及新口味上市后三季度份额有小幅修复，而英美烟草Velo三季度环比出货保持增长，9月推出的Velo Max或进一步加剧行业竞争。

韩国烟草资本市场日：2030年目标展示新型烟草转型决心。双渠道模式并行全球推广HNB多产品线策略，尼古丁袋稳步市场扩张。目标2030年新型烟草占卷烟营收30%+、HNB在15个市场推广多平台战略/全球Top2品牌、尼古丁袋布局70个市场/全球品牌Top5/份额5%+、2026-2030年营业利润中至高单位数CAGR。

风险提示：下游需求不及预期，行业竞争加剧，市场监管变化等。